IV  FOLGERUNGEN UND LÖSUNGSANSATZ:
HCI-CORPORATE-GOVERNANCE

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IV.1  Die notwendige Weiterentwicklung der Ansätze

Den Erfordernissen einer Hci-Corporate-Governance entsprechend ist die Überwindung der Shareholdervalue-Perspektive notwendig. Ansätze des Unternehmertums im Sinne Schumperters512 und die Managementperspektive könnten die Grundlage für einen Hci-Ansatz darstellen. Stellt diese Unternehmerorientierung an sich einen Rückgriff auf die Vor-Shareholdervalue-Ära dar, so könnte dieser Ansatz im Licht der aktuellen Kritik am Verhalten der Primärhumankapitalträger hinsichtlich der mangelnden Shareholder-Interessenverfolgung dem Ruf nach mehr Intervention und Regelwerk zugunsten der Shareholder in provozierender Weise diametral entgegenstehen. Genauer betrachtet schließen sich die Verfolgung der Shareholderinteressen einerseits und die Wahrung der Humankapitalträgerinteressen andererseits nicht aus, vielmehr ist eine Evolution der Ansätze dahingehend notwendig, den Shareholdervalue nicht länger als Primärziel, sondern als abgeleitete Kapitalkosten anzusehen. Die Diskussion eines geeigneten Corporate-Governance-Ansatzes für den Bereich der Hci-Unternehmung hat notwendigerweise die Managementperspektive einzubeziehen und entsprechende Anreize abzuleiten. Die weitere Diskussion eines Hci-Ansatzes ist als eine Poldiskussion anzusehen. Da die konkrete Unternehmung auf einem Spektrum zwischen dem Pol der finanz- und sachkapitalbestimmten und dem Pol der humankapitalbestimmten Unternehmung liegt, ist das individuelle Corporate-Governance-System, der optimale Grad an Intervention und Regulierung im Einzellfall zu prüfen.513 Bewusst soll jedoch die aktuelle Diskussion der Corporate-Governance-Ansätze um den Aspekt der notwendigen Evolution zu modernen unternehmerischen Ansätzen im Schumpeterschen Sinn im Bereich der Hci-Corporate ergänzt werden.

IV.2 Strategische Prinzipien und Ziele

IV.2.1  Ableitung und Ursachen der Notwendigkeit eines spezifischen
Governance-Systems

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Aus den spezifischen Eigenschaften von Wissen und Humankapital lassen sich im institutionsökonomischen Kontext und dessen Prämissen unter anderem folgende Ableitungen in der wissenschaftlichen Literatur zusammenfassen:

Die Bedingungen für die Notwendigkeit eines spezifischen Corporate-Governance-Systems sind gegeben:514 Aus der Beziehung der Vertragspartner ergibt sich eine Quasirente in Abhängigkeit von der spezifischen Investition Humankapital. Diese Quasirente kann in Folge der dargestellten verfügungsrechtlichen Defizite ex ante nicht eindeutig zugewiesen werden. Die Folge ist ein Freiraum für Verhandlungen, die wiederum durch ein Governance-System gesteuert werden können. Das Ergebnis hängt von der Ausgestaltung des Governance-Systems ab.

Aus dem Tatbestand des häufigen Vertragsschließens mit hochtransaktionsspezifischen Ressourcen,hier insbesondere die Ressource Humankapital, in einer unsicheren Umwelt kann die Notwendigkeit eines spezifischen Governance-Systems abgeleitet werden.515 Gemäß dieser Transaktionshäufigkeit zwischen Parteien und deren spezifischen Investitionen können vier Überwachungs- und Durchsetzungssysteme unterschieden werden:516 der Markt als Überwachungs- und Durchsetzungssystem, dreiseitige Überwachung und Durchsetzung, zweiseitige Überwachung und Durchsetzung und Überwachung und Durchsetzung durch Vereinigung. Impliziter Austausch von Vertragsleistungen findet dynamisch kontinuierlich statt, er kann nicht in spezifischen Verträgen formalisiert werden, sondern nur durch spezielle Governance-Strukturen gewährleistet werden.

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Hiermit wird der Ansatz von Williamson517 aufgegriffen, demzufolge sich die Notwendigkeit von spezifischen Governance-Strukturen aus dem kritischen Element der Anfälligkeit für Opportunismus518 ergibt. Dieser Opportunismus ergibt sich durch die Existenz von transaktionsspezifischem Vermögen, dem den genannten Eigenschaften zufolge Humankapital zuzuordnen ist. Williamson zufolge besteht die Notwendigkeit der speziellen Governance-Strukturen innerhalb der Unternehmung, wenn diese spezifischen Vermögenswerte, Humankapital und Wissen, des Schutzes bedürfen, den klassische Formen der Verträge nicht bieten können.519 Diese aus dem Vertragsgegenstand und der Natur des Vertrages folgende Unvollständigkeit lässt die Humankapitalinvestoren dem Opportunismus ausgesetzt sein und der Zuordnung der Residualkontrollrechte eine hohe Bedeutung zukommen.520

IV.2.2 Prinzipielle Anforderungen an Hci-Corporate-Governance

Folgende allgemeine Ziele einer Hci-Corporate-Governance, ausgerichtet auf die über Humankapitalintensität und langfristige strategische Bindung desselben charakterisierte Unternehmung, lassen sich zusammenfassen:521 die Maximierung von wertsteigernden Investitionen, sowohl Finanz- als auch insbesondere Humankapital. Hierbei ist das ineffiziente Machtstreben, zum Beispiel durch Humankapitalinvestitionen entlang dem politischen Kalkül, zu minimieren. Ineffiziente Ex-post-Verhandlungen über Quasirenten sind durch entsprechende Governance-Strukturen ebenfalls zu minimieren. Und schließlich sind das Risiko und die Zuteilung des Risikos auf die am wenigsten risikoaverse Partei zu minimieren.

IV.2.2.1  Differenzierung zwischen Shareholder- und Managementperspektive

In Kapitel II,2 wurde gezeigt, dass entsprechend einer finanzkapitalgeprägten Kapitalstruktur Corporate Governance in der Vergangenheit weitestgehend522 als Verfolgung des Shareholdervalue-Prinzips umgesetzt wurde. Die Problembetrachtung erfolgte dementsprechend regelmäßig aus der Shareholderperspektive.523 Im Hinblick auf die zunehmende Prägung der Kapitalstruktur durch Humankapital greift dieses Prinzip zu kurz.524

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Mangels ausreichender Vertragsfähigkeit und Durchsetzung von Humankapitaleigentumsrechten einerseits und dem Interessenkonflikt zwischen Shareholder und Management andererseits erscheint auch ein auf Human-Capital-Share umformulierter klassischer Shareholderansatz unzweckmäßig. Dieser Ansatz wäre ebenfalls aus einer Monoperspektive gewählt.525 Wie eingangs problematisiert, bestehen zwei berechtigte Perspektiven, Shareholder- und Managementperspektive, parallel nebeneinander. Eine Lösung des Problems der Trennung von Eigentum und Kontrolle, insbesondere unter Beachtung der zunehmenden Bedeutung von Humankapital, erfordert die Anerkennung der zwei Perspektiven und unter Umständen die Hinwendung zu der Managementperspektive im Bereich der humankapitalintensiven Produktion und Leistung zwecks Entwicklung einer Hci-Corporate-Governance.526 Es besteht jedoch ein Interessenkonflikt zwischen den Beteiligten Main-Stakeholder, Shareholder und Management. Diesen zu lösen beziehungsweise zu überwinden ist Aufgabe eines Hci-Corporate-Governance-Systems.

Es ist ein Corporate-Governance-Ansatz zu entwickeln, der die komplexen Interessenbeziehungen und deren Wechselwirkungen zwischen den Main-Stakeholdern unter Beachtung der genannten Eigenschaften von Humankapital in Rechnung zieht, der insbesondere die Defizite im Bereich der Kontroll- und Anreizeffekte infolge der Rechtsunsicherheit „heilt“ sowie den Störfaktor Wissen als Machtinstrument internalisiert.

IV.2.2.2 Neudefinition der Kapitalstruktur: Finanz- und Humankapitalinvestoren

„Es gibt keinen Grund, das Humankapital-Investition als Investition zweiter Ordnung dem Finanzkapital-Investition nachzuordnen.“527 Insofern ist die Betrachtung auf einer erweiterten Kapitalbasis zu führen. Die Stakeholder-theorie könnte wieder in modifizierter Weise aufgegriffen werden. Eine Wertgenerierung ist unter der Prämisse der Humankapitalperspektive nicht im herkömmlichen Sinn als Maximierung des Shareholdervalue zu sehen.528 Es wurde in Kapitel II,2 gezeigt, dass eine klassische Stakeholdertheorie explizit unter Einbeziehung weiterer Systemteilnehmer wie Kunden, Behörden nicht zielführend erscheint.529 Das soll hier nicht weiterverfolgt werden. Im Verlauf der Arbeit wurden jedoch die Aspekte der Stakeholdertheorie vor dem Hintergrund der Humankapitalinvestoren als Stakeholder analysiert und Konsequenzen für ein entsprechendes Corporate-Governance-System abgeleitet. So könnte die Gestaltung der Interessenvertretung sowohl der Finanz- als auch der Humankapitalinvestoren durch das Corporate-Governance-Prinzip des modifizierten Stakeholdervalue erfolgen: Die wechselseitige Interessenberücksichtigung als dynamischer Prozess könnte durch einen Specific-Investition- Shareholdervalue abgebildet werden.530

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Im Folgenden soll das Prinzip „Eigenkapital sucht Management“ versus „Management sucht Eigenkapital“ aufgegriffen werden. Innerhalb eines Hci-Corporate-Governance-Systems sind damit zwei Arten von Kapitaleignern zu berücksichtigen: die Eigentümer des unternehmensspezifischen Finanz- und Sachkapitals (im Weiteren nur Finanzkapitalisten oder Shareholder genannt) und die Eigentümer des unternehmensspezifischen Humankapitals, das Management.531 Damit könnten zwei Main-Stakeholder unterschieden und definiert werden: Shareholder und Management.532

Die Anteilseigner des Humankapitals stellen damit einen zunehmend größeren Teil des im Unternehmen benötigten relevanten Kapitals.533 Die Beachtung dieses Tatbestandes könnte über die Zuweisung von expliziten Kontrollrechten und Einkommensrechten erfolgen. Dieser zeitlich dynamische Prozess der Zuweisung von Rechten kann in der Regel durch die abstrakte Institution des Vertrags gestaltet werden, wobei hierbei die „residual rights“534 relevant sind. Abstrakte Institutionen (Vertrag, Eigentum) und Organisationen (Unternehmung) werden der Neuen Institutionenökonomik zufolge als Systeme formgebundener (formaler) und formungebundener (informeller) Regeln einschließlich der Vorkehrung zu deren Durchsetzung analysiert.535 Damit stehen weiterhin die dargestellten verfügungsrechtlichen Probleme im Raum. Im Weiteren ist der Interessenkonflikt zwischen den Finanzkapitalisten und den Humankapitalinvestoren zu gestalten und zu überwinden.

IV.2.2.3 Überwindung des Interessenkonflikts durch „Symbiose“

Der moderne Ansatz des Corporate Governance sollte aus einem Wirtschafts- und Sozialgeschichtsbewusstsein als ein Ergebnis des geschichtlichen Prozesses angesehen werden.536 Diese historische Entwicklung kann als diskretionär vermutet werden. In der Vergangenheit wurde jedoch dem Eigentum/Kontroll-Problem537 im Sinn eines linearen Denkens begegnet, indem der herrschenden Meinung nach vom Prinzipal-Agent-Ansatz ausgehend die Mechanismen zu optimieren versucht wurden: Aus der Shareholderperspektive wurden Anreiz- und Monitoringsysteme stetig auf ihre Wirksamkeit hin analysiert und angewendet.538 Die veränderten Bedingungen hinsichtlich der Bedeutung von Humankapital und seinen Eigenschaften sollten jedoch zu einem grundsätzlichen Neuansatz der Betrachtung führen.539 Es könnte ein diskretionärer Entwicklungsschritt vorliegen. Der Interessenkonflikt zwischen Finanzkapitalisten und Humankapitalinvestoren könnte durch einen neuen Beziehungsansatz überwunden werden. Im Folgenden wird versucht, aus der individuellen Perspektive heraus die Main-Stakeholder hinsichtlich ihres möglichen symbiotischen Charakters zueinander funktional zu analysieren.

IV.2.2.3.1  Prinzip: Kapital und Unternehmer als „Symbiose“

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Die Beziehung zwischen Eigentümern und Kontrolle, Shareholder und Management, könnte definiert werden als Beziehung zwischen Kapitalgebern und Unternehmern im Schumpeterschen Sinn.540 Die Erfordernisse an Hci-Corporate-Governance lassen die Rückbesinnung auf die Vor- Shareholdervalue-Ära sinnvoll erscheinen: Im Mittelpunkt steht wieder der Unternehmer, der Träger des zentralen Humankapitals: „The pivot on which everything turns.“541 Die moderne Hci-Kapitalgesellschaft, charakterisiert über Humankapitalintensität und langfristige strategische Bindung desselben, könnte als ein Instrument angesehen werden, zum „symbiotischen“ Zweck einerseits der Kapitalbeschaffung für Unternehmer und anderseits der Humankapitalbeschaffung für Finanzkapitalisten.542 Die Unternehmung selbst könnte definiert werden als: „eine Verknüpfung von spezifischen Investitionen: einer Kombination von wechselseitig spezialisierten Assets und Menschen.“543 Der aus zunehmenden dysfunktionalen Abhängigkeiten544 entstehende Interessenkonflikt könnte durch Aufhebung der Abhängigkeiten in Interessenskohärenz umgewandelt werden. Dies könnte durch einen langen historischen Prozess ermöglicht werden, in dem sich die Märkte für die Produktionsfaktoren stärker entwickelt und spezialisiert haben.545

IV.2.2.3.2 Die Rollen der Main-Stakeholder der modernen Hci-Company

Der sich historisch aus dem Unternehmenseigentümer entwickelnde traditionelle Shareholder546 könnte in der modernen Unternehmung als reiner Finanzkapitalinvestor angesehen werden, dessen Ziel nicht mehr in der unmittelbaren oder mittelbaren möglichen Gestaltung des Produktionsprozesses liegt: Der Shareholder wird zu einem reinen Finanzkapitalinvestor547 und für den Humankapitalträger ein wichtiger Geldmittelbeschaffer.548 Die Interessen des Shareholders könnten nicht länger als Primärinteressen im Sinn der Shareholdervalue-Diskussion angesehen werden, sondern als abgeleitete Interessen der Kapitalkosten.

Der Träger des zentralen Humankapitals, das Management, könnte im Hinblick auf die zugenommene Bedeutung seiner Produktionsressource als Unternehmer im Schumpeterschen Sinn angesehen werden: ein Revolutionär, Innovator, der bestehende und übliche Konventionen überwindet und Neuheiten produziert.549 Ihm obliegt die alleinige Kontrolle des Produktionsprozesses.550 Durch diesen radikalen Ansatz kann die Trennung von Eigentum und Kontrolle im Sinn von Berle und Means551 angesehen werden als die Trennung von Finanzkapitalist und Humankapitalist. Vor dem Hintergrund, dass der traditionelle Eigentümer (Finanzkapital oder Sachkapital) nicht länger als Eigentümer der wettbewerbsentscheidenden Ressource, dem Humankapital, angesehen werden kann,552 erscheint es sinnvoll, diesen Ansatz aufzugreifen. Dem Ansatz entsprechend könnten sich die Main-Stakeholder symbiotisch begegnen, indem „Kapital sucht Management“ gleichberechtigt auf „Management sucht Kapital“ trifft. Erst diesem spezifischen Ansatz folgend, aus der für eine Hci-Corporate-Governance notwendigen Managementperspektive, kann das Management/der „Unternehmer“ seine Funktion optimal erfüllen: „to reform or revolutionise the pattern of production by exploiting an invention or, more generally, an untried technological possibility for producing a new commodity or producing an old one in a new way, by opening up a new source of supply of materials or a new outled for products, by reorganising an industry and so on.“553

IV.2.2.3.3 Aufgeben der traditionellen Kontrolle

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Die Autoimmunisierungsfähigkeit des Managements wurde herausgearbeitet.554 Es konnte vermutet werden, dass die Natur des Humankapitals jegliche Ex-ante-Mechanismen der Kontrolle stark einzuschränken oder zu verhindern und zu umgehen ermöglicht.555 Die traditionellen Eigentümer der Produktionsressourcen, die Shareholder, können nicht länger als die Eigentümer der wettbewerbsentscheidenden Ressource, dem Humankapital, angesehen werden.556 Dementsprechend entfällt eine im traditionellen Ansatz wichtige Machtbasis der Kontrolle.557 Weiterhin konnte vermutet werden, dass Befugniseinschränkungen durch die Shareholder gegenüber dem Management negativ mit deren Humankapitalinvestitionsquote korrelieren.558 Dem Ansatz der modernen Unternehmung und der Rollendefinition ihrer Main-Stakeholder folgend könnte das traditionelle Kontrollproblem überwunden werden. Die Kontrollmacht der Shareholder, die gegenüber dem vermehrten Kontrollobjekt Humankapital mit traditionellen Mechanismen im Grenzfall wirkungslos ist,559 könnte unnötig werden, indem von einer Unabhängigkeit gegenüber dem Humankapitalträger „Unternehmer“ ausgegangen wird.560 Mit zunehmender Effizienz der Kapitalmärkte könnte die Vetomacht der Shareholder über die Entscheidungen des Managements überflüssig werden,561 indem die Abhängigkeit der Kapitalgeber auf ein Minimum reduziert wird. „Die Team-Abhängigkeit des klassischen Kapitalisten ist demzufolge transformiert in eine Form der Marktabhängigkeit.“562 Durch eine Risikostreuung mittels Investition in unterschiedliche Managements hätte der Finanzkapitalinvestor lediglich das unvermeidbare Marktrisiko zu tragen.563 Der Humankapitalträger, das Management, ist einer hohen risikovollen Abhängigkeit ausgesetzt, er ist die „team-dependent resource“.564 „Die Goldene Regel des Kapitalismus ist mit dieser Konzeption der Unternehmung nicht umgedreht.“565 Indem die Finanzkapitalisten das unvermeidbare Marktrisiko tragen, kann die Regel neu formuliert werden: „Dort wo die Teamabhängigkeit liegt, dort liegt auch die Kontrolle“,566 bei den Humankapitalträgern die Anspruchsträger der Gewinne, der „entrepreneurial rents“567, die nach Zahlungen der Verpflichtungen zum Beispiel gegenüber den Arbeitnehmern (in dem Fall auch das über Verträge geregelte Sekundärhumankapital), den Banken und den Shareholdern zu den Residualempfängern gehören.

IV.2.3 Die Hci-Perspektive unter dem Aspekt der Interessenkohärenz:
„Symbiose“

Die einseitige Shareholderperspektive führte zu einer einseitigen Interessenbetrachtung. Die simultane Betrachtung der Shareholder- und der Managementperspektive könnte zu einer partiellen Befugnisaufgabe seitens der Shareholder führen, die nur scheinbar nachteilig ist, sich letztendlich jedoch als nutzenerhöhend herausstellen könnte. Anzumerken ist, dass diese partielle Befugnisaufgabe in Verbindung mit anderen Mechanismen zu verstehen ist, insbesondere der Entwicklung der Märkte.568 Wie aber können die theoretisch „symbiotischen“ Vereinbarungen gestaltet und durchgesetzt werden, insbesondere vor dem Hintergrund, dass nur eine gleichgewichtsbalancierte Lösung das gewünschte Ergebnis erzielen könnte und hierfür, wie oben gezeigt, unter Umständen nur Verträge im nichtjuristischen Sinn in Frage kämen? Ein möglicher Lösungsansatz wird im Weiteren erläutert:

IV.2.3.1  „Kapital sucht Management sucht Kapital“

Das Primärinteresse der Shareholder einer modernen Unternehmung kann und sollte grundsätzlich als in der Verzinsung des eingesetzten Finanzkapitals, der „Capital Gains“569 angesehen werden, die höher als eine branchenübliche Verzinsung sein muß, um Kapital zu mobilisieren:570 Es liegt die Situation „Kapital sucht Management“ vor. Der Erfüllungsgrad könnte als Bestimmungsfaktor für die Finanzinvestitionsquote angenommen werden, wobei weiterhin der Kurswert der Eigenkapitalanteile des Unternehmens als Signalwirkung angesehen werden kann.571 Das Primärinteresse des Managements kann und sollte grundsätzlich als in der Verzinsung des eingesetzten Humankapitals, indirekt über die Verzinsung des eingesetzten Finanzkapitals, angesehen werden: Es liegt die Situation „Management sucht Kapital“ vor. Auch hier bestimmt der Erfüllungsgrad die Humankapitalinvestitionsquote. Haben die Finanzkapitalisten zu viele Befugnisse und liegt dementsprechend latent die Gefahr des Hold-Up vor, werden die Humankapitalisten suboptimal investieren.572 Haben die Humankapitalinvestoren zu viele Befugnisse, werden die Finanzkapitalisten Opportunismus vermuten und im Zweifel das Vertrauen entziehen und demzufolge das Kapital.573 Die Annäherung der Nutzen aus Sicht der Finanzkapitalisten einerseits und der Humankapitalinvestoren andererseits könnte den optimalen Betrag an Humankapitalinvestitionen induzieren und die Unternehmenseffizienz maximieren. Hinsichtlich der Zielvariablen Finanzkapitalverzinsung steht dies im Interesse der Shareholder. Je nach Ausrichtung auf den spezifischen gesuchten Kapitalanleger kann die Kapitalproduktivität als Signal des Humankapitalinvestoren, des Managements, zur Stimulierung der Suche nach Eigenkapitalanteilen gedeutet werden,574 aus Sicht des Managements der Prozess der Suche beziehungsweise des Erhalts des Finanzkapitals. Die Auswahl der Signale und damit verbundenen Maßnahmenbündel richtet sich nach der Anlagestrategie der jeweils gesuchten, an den internationalen Kapitalmärkten agierenden Investoren.575

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Aus der Metasicht ergibt sich die theoretische Frage nach dem Grenznutzen der Befugnisaufgabe jeweils seitens der Finanz- und Humankapitalinvestoren: Solange der Finanzkapitalinvestor für eine aufgegebene Einheit von Befugnissen/Kontrollanspruch einen höheren Nutzen erhält, ist die Aufgabe von Befugnissen/Kontrollanspruch zugunsten der Humankapitalinvestoren, dem Management, für ihn sinnvoll, wobei der Grad des Nutzens über die Höhe der Verzinsung gegeben sei. Erst wenn die Finanzkapitalisten von dem Nutzenzuwachs entkoppelt sind, der Grenznutzen von den Grenzkosten überstiegen wird, ist theoretisch der Punkt der optimalen Befugnisverteilung überschritten. Indem der Humankapitalträger mit theoretisch optimalen Freiheitsgraden ausgestattet ist, könnte von einem annähernd maximalen Humankapitalinvestitionsbetrag ausgegangen werden, es wird die Ausübung der „Pure Entrepreneurship“ ermöglicht.576

Indem jede Partei, sowohl die Shareholder als auch das Management, ihre Kernkompetenz, Finanzkapital und Humankapital, weiter entwickeln und spezialisieren, unter angestrebten sicheren und uneingeschränkten Bedingungen, ergibt sich aus der loyalen „Symbiose“ beider ein zugleich höherer Nutzen für diese Main-Stakeholder: „Das Kapital sucht dieses Management sucht dieses Kapital.“

Im Folgenden sollen diejenigen Faktoren erläutert werden, die die „symbiotische“ Beziehung zwischen den Shareholdern und dem Management gestalten und durchsetzen könnten. Wie kann allerdings, wenn nicht über de jure geregeltes Ressourceneigentum – klassische Macht- und Kontrollprinzipien577 – diese Beziehung nachhaltig disziplinierend gebunden werden? Es sind Instrumente und Mechanismen zu entwickeln, die jene angestrebte Balance erzielen, ohne unintendierte gegenläufige Effekte zu verursachen.578

IV.2.3.2 Mögliche Handlungsfunktionen

IV.2.3.2.1  Managerialismustheorie

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Die aus der Trennung von Eigentum und Kontrolle resultierenden Probleme579 führen unter anderem zu der Managerialismustheorie.580 Dieser Ansatz kann als Versuch verstanden werden, die Größenvorteile der Produktion mit den Vorteilen der Arbeitsteilung zu verbinden.581 Grundhypothese der Managerialismustheorie ist der latente Zielkonflikt beziehungsweise die Interessendivergenz zwischen Eigentümern und Management eines Unternehmens:582 Das Management eines Unternehmens verfolgt nicht ausschließlich die Interessen der Finanzkapitalisten mittels Gewinnmaximierung, sondern ihr Handeln ist entlang weiteren Zielen wie persönlicher Nutzen, Wachstum, Umsatz ausgerichtet. Die Grenzen liegen in der Wahrnehmung und Verhinderung durch die Anteilseigner.583 Die Verfolgung von Eigeninteressen durch die Manager führt damit nicht primär zu der Maximierung der auf die Gegenwart abdiskontierten Investitionsströme, einem Primärziel der Kapitalgeber.584 Inhalt der unterschiedlichen Modelle der Managerialisten ist die Analyse der Ziele und Nutzenfunktionen, die das Verhalten des Managements bestimmen. Abweichungen vom Gewinnmaximierungsstreben können hierüber erklärt werden.

Kirchner weist explizit darauf hin, dass der traditionelle Managerialismus heute zwar nicht mehr mehr als tragfähiges normatives Fundament für Corporate Governance Entscheidungen angesehen werden kann, es jedoch sehr lohnend erscheint, Govervance Strukturen aus der Perspektive des Managements zu Entwerfen und sie denen aus Eigentümerperspektive gegenüber zu stellen.585

Die Analyse der verhaltensbestimmenden Faktoren könnte Erkenntnisse hinsichtlich eines Corporate-Governance-Systems zur Regelung der Ressource Humankapital fördern.

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Hinsichtlich der Zielsysteme und individuellen Nutzenfunktionen können folgende Hauptmodelle der Managerialismustheorie genannt werden:586 Umsatz nach Baumol, Nutzenfunktion der Humankapitalinvestoren nach Williamson hinsichtlichHierarchiestellung, Einkommen, diskretionäre Gewinne587 und nach Marris hinsichtlich Wachstum.

Rajan und Zingalis weisen auf die Nutzenfunktion der Humankapitalinvestoren als ein Substitut für Eigentum als Anreiz- und Kontrollinstitut hin.588 Entsprechend dieser Nutzenfunktion kann Zugang zu dem Nutzen instrumentell genutzt werden.

IV.2.3.2.2 Mechanismus Zugang

Eigentumssubstitut Zugang

Aufgrund der Tatsache, dass auf Humankapital der Eigentumsbegriff nicht wirksam angewendet werden kann, relative Verfügungsrechte dieses nicht heilen können und die Unternehmung als Substitut alleine keine befriedigende Lösung bietet, besteht die Notwendigkeit, Substitute für das Rechtsinstitut Eigentum als Instrument zur Einflussnahme zu entwickeln. Die mangelnde Wirksamkeit von Anreiz- und Kontrolleffekt ist zu heilen. Es kann von der Suche eines Substituts des Substitutes gesprochen werden, da Eigentum als Substitut für vertraglich geregelte Entscheidungen verwendet werden kann. Rajan und Zingales589 betonen zwar, dass im Fall von Humankapital nahezu alle Kontrollrechte Residualrechte sind, da sie nicht vertraglich regelbar sind. Wie in Kapitel III,4 herausgearbeitet, sind die verbleibenden Kontrollerechte mangels Wirksamkeit des Rechtsinstituts Eigentum unsicher. Das Prinzip des Residualrechts der Kontrolle durch Property Rights greift im Fall von Humankapital nicht. Wie können sowohl der Humankapitalinvestor als auch die Unternehmung „Kontrolle über eine Einheit erlangen, die sich vollständig aus Humankapital zusammensetzt, wenn das Recht hier nicht von Bedeutung ist?“590

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Mangels Wirksamkeit des Mechanismus Eigentum wird im Folgenden das Substitut Zugang in Abhängigkeit der individuellen Nutzenfunktion analysiert.591

Schaffung von Komplementaritäten

Notwendig sind eigentumssubstituierende Verbindungen zwischen Humankapital und Unternehmen mit dem Ziel der wechselseitigen Kontrolle und Handlungsmacht. Das Eigentumsprinzip verbindet auf legalem Wege und der Basis der grundsätzlichen Rechtssicherheit Finanz- und Sachkapital mit der Unternehmung. Im Ergebnis sind die Interessen der beteiligten Parteien grundsätzlich gesichert und damit gewahrt. Als ein Substitut für dieses Prinzip können Komplementaritäten auf ökonomischem Wege – Humankapital, indirekt über seinen Träger, oder allgemein immaterielle Vermögensgegenstände, die nicht im Eigentume gehalten werden können – mit der Unternehmung zielorientiert verbunden werden. Mögliche Gestaltungen von Komplementaritäten liegen in der organisationsspezifischen Spezialisierung, das heißt Spezialisierung im Hinblick auf die idiosynkratischen Anforderungen der Organisation:592

Aus Sicht der Organisation wird der Humankapitalträger durch Bildung von spezifischem Humankapital von der Organisation abhängig, eine Investition durch die Organisation in den Humankapitalträger erscheint als kontrollierbar. Aus Sicht des Humankapitalträgers bedeutet eine Spezialisierung auf die Organisation zugleich ein Abhängigkeitsverhältnis mit der Gefahr des Opportunismus. Bis zu diesem Punkt bestehen weiterhin die oben genannten Gefahren des Opportunismus und Hold-Up. Der Mechanismus mit eigentumssubstituierender Wirkung könnte in der Schaffung von Balance und Machtausgleich durch Zugang liegen.

Kontrolle über Zugang als Grundlage für Humankapitalinvestitionen

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Ziel der Analyse ist die Humankapitalregelung zum Zwecke der Induzierung und Bindung von Humankapitalinvestitionen. Der Tatbestand der tendenziellen Unterinvestition unter der Prämisse der Rechtsunsicherheit und der spezifischen Beziehung zwischen Shareholder und Management wurde gezeigt. Diese Unterinvestition konnte unter anderem als Folge der Annahme gesehen werden, dass Humankapitalinvestoren keine sichere Verzinsung erwarten im Hinblick auf Opportunismus. Das Instrument des Zugangs könnte eine Situation der erhöhten Investitionsbereitschaft schaffen: Die Humankapitalinvestoren werden in eine Lage versetzt, in der unternehmensspezifische Investitionen unter Abwägung der Risiken einen höheren Nutzen erzielen als keine oder geringe Investition.

IV.2.3.2.3 Handlungsbestimmende Variablen

Folgende handlungsbestimmende Variablen beziehungsweise kritische Faktoren können für eine mögliche unterstützende indirekte Regelung der Beziehung zwischen Shareholdern und Management über Nutzenbündel differenziert werden:593

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Im Weiteren sollen die handlungsbestimmenden Variablen Reputation und Zugang näher analysiert werden.

IV.2.3.3 Hci-Prinzip: Sich selbst durchsetzende Verträge

Mit folgender Aussage kann das Grundprinzip der „symbiotischen“ Beziehung von Finanzkapital (Shareholder) und Humankapital („Unternehmer“) veranschaulicht werden: „Um zu verhindern, dass die Fähigkeit der Unternehmung zur Geldmittelbeschaffung in Gefahr gerät, müssen die Unternehmer den Wert der Anteile genauso schützen wie die Shareholder selber und eine ausreichende Verzinsung594 anbieten.“595 Das Prinzip basiert auf vertrauensbildender Reputation und spezifischem nutzenorientiertem Zugang, im Beispiel der Kapitalmarkt. Damit zählen letztlich weiterhin ökonomische Anreize, die Bedingungen der Erfüllung sind jedoch andere: Im Sinn eines Reputationsgleichgewichts596 und Zugangswillens oder -notwendigkeit597 könnte, unter der Prämisse eines entsprechenden organisationalen und rechtlichen Rahmens,598 von einer Art sich selbst durchsetzender Vereinbarung ausgegangen werden.

IV.2.3.3.1  Hinreichende Bedingung: Reputation und Loyalität

„Die Art und Weise, wie eine Organisation sich an eine unvorhergesehene Kontingenz anpasst, kann ihren Ruf verbessern oder verschlechtern, was sich seinerseits auf das Maß an Vertrauen auswirken wird (...). Dieses Vertrauen ist das Bindemittel, das wechselseitig vorteilhafte Transaktionen stattfinden lässt.“599 Auf individueller Ebene ist es „die Glaubwürdigkeit der Versprechen der Manager“,600 die zählt. Damit könnte von der Ausgangsthese der Theorie der sich selbst durchsetzenden Vereinbarungen601 ausgegangen werden, die besagt, „dass jemand nur dann ehrlich ist, wenn Ehrlichkeit oder der Anschein von Ehrlichkeit lohnender ist als Unehrlichkeit.“602 Folgende Annahmen des Modells der sich selbst durchsetzenden Vereinbarungen werden getroffen und beschreiben zugleich eine Facette der Beziehung zwischen den Shareholdern und dem Management:603 Der Staat oder Dritte sind nicht imstande festzustellen, ob die Vereinbarung gebrochen wurde, und die Erfüllung von Versprechen durchzusetzen. Vielmehr wird es dem Ermessen der betroffenen Parteien überlassen festzustellen, inwieweit die Vereinbarung eingehalten wurde oder nicht, und die Erfüllung wird „durchgesetzt“ mit Hilfe der explizit ausgesprochenen stillschweigenden Drohung, die Vereinbarung zu lösen.604 Hierbei ist der Informationsfluss über die Zeit,605 die Erfahrung von großer Bedeutung und dementsprechend die Reputation.606 Relevante Attribute zur Beschreibung der Transaktionen zwischen den Parteien beinhalten Vermögensspezifität in unterschiedlichen Formen (die zu bilateraler Abhängigkeit führt), Unsicherheit (der Rechnung tragend koordinierte Anpassungen an die Störungen notwendig sind) und Häufigkeit (welche den Einfluss auf den Wert der Bewahrung einer kontinuierlichen Beziehung hat und auf den Anreiz, die Kosten einer spezialisierten Governance in Kauf zu nehmen).607

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Die Trennung von Finanzkapitalisten und Humankapitalinvestoren erfordert aufgrund der originären und traditionellen Integration die Entwicklung von Vertrauen und den Aufbau von Vertrauenskapital. „Es ist nicht eine Frage der Vertragsgestaltung oder der Rechtsinnovation. Es ist eine Frage des Zeitstromes. (...) Nur über Zeit hinweg können sich kulturelle Normen entwickeln, die die Angst vor Opportunismus verringern.“608 Eine hci-adäquate Lösung unter dem Aspekt der Interessenkohärenz ist das anzustrebende Ziel in der Beziehung zwischen Shareholder und Management. Indem diese Beziehung über die Zeit hinweg analysiert wird und jeder der Akteure die Vorteile der Einhaltung als für beide gleichermaßen Vorraussetzung des gemeinsamen Interesses erkannt hat, können die Main-Stakeholder ökonomische Erklärungen der Ehrlichkeit nachvollziehen.609 „Unsere Fähigkeit in der Gegenwart mit anderen profitable Transaktionen durchzuführen, hängt in bestimmtem Ausmaß von der Historie unserer Beziehung mit diesen ab.“610 Soweit Tauschpartner Interesse „an der Fortsetzung der Tauschbeziehung, sei es mit diesem, sei es mit anderen Tauschpartnern auch für die Zukunft habe(n), gilt der Satz: ‚honesty ist the best policy‘.“611 Für die langfristige Wirkung von Reputation sei als Beispiel genannt, „dass in dem Fall Japans eine deutliche empirische Evidenz vorliegt, dass systematische Abkehr von selbst-interessiertem Verhalten in die Richtung von Pflicht, Loyalität und Goodwill einen substantiellen Beitrag zu dem wirtschaftlichen Erfolg geleistet haben.“612

Vor dem Hintergrund dieser prinzipiellen und funktionalen Beziehung zwischen Shareholder und Management sollen im Folgenden einige Instrumente, mit denen die Vereinbarungen unterstützend gestaltet und durchgesetzt werden könnten, näher analysiert werden.

IV.2.3.3.2 otwendige Bedingung: Drohpotenzial und Sanktion

Die Ausgangsthese der Theorie der sich selbst durchsetzenden Vereinbarungen613 besagte, „dass jemand nur dann ehrlich ist, wenn Ehrlichkeit oder der Anschein von Ehrlichkeit lohnender ist als Unehrlichkeit.“614 Dieses Abwägen basiert als notwendige Bedingung auf der Grundlage von Drohpotenzial und potenziellen Sanktionen.615 Diese explizit formulierte stillschweigende Drohung, die Vereinbarung zu lösen,616 hängt in ihrer Effizienz von der Wirksamkeit derselben ab. Als Instrumente der Durchsetzung werden Exit und Voice genannt.617 Potenzielle rechtliche Sanktionen,618 strafrechtliche Verfolgungen, sind notwendige ergänzende Rahmenbedingungen, indem zum Beispiel im Rahmen der notwendigen Signalsetzung durch das Management und Bekanntgaben über Transaktionen, in die das Management und Stockholder involviert sind, die Genauigkeit und Vertrauenswürdigkeit von Unternehmensveröffentlichungen sichergestellt werden.619

Exit und Voice

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Den unternehmerischen Freiheitsgraden des zentralen Humankapitals steht disziplinierend der drohende Exit, individuell oder im Rahmen eines Take-Over-Angebotes, gegenüber.620 Hierbei kann die Bedrohung durch eine latente dem Take-Over implizite Neuorientierung die Kosten der Durchsetzung eines bestimmten Erfolgsgrades reduzieren. Eine so genannte Disziplinierung des mit unternehmerischen Freiheitsgraden handelnden Humankapitals könnte wie folgt angenommen werden: Dauerhaftes Fehlverhalten dieses Managements, im Sinn von opportunistischem, die Interessen der Finanzeigenkapitalgeber verletzendem Handeln, würde sich am Kapitalmarkt durch eine sich ausweitende Differenz zwischen Kurspotenzial der Eigenkapitalanteile und deren faktischem niedrigeren Wert ausdrücken: „A fundamental premise underlying the market for corporate control is the existence of a high positive correlation between corporate managerial efficiency and the market price of shares that company.“621 Mit zunehmender Differenz könnte von dem Interesse durch potenzielle Aufkäufer ausgegangen werden,622 die mit Erwerb der entsprechenden Mehrheiten des Unternehmensgrundkapitals potenziell das zentrale Humankapital durch konkurrierende „Unternehmer“,623 neues Humankapital, ersetzen. Hierbei wird der Gedanke des zentralen Managements als Unternehmer, der Kapital sucht, vice versa deutlich: „We view the market for corporate control (...) as a market in which alternative managerial teams compete for the rights to manage corporate ressources.“624 Die mögliche Destruktion von einem Teil des Humankapitals durch diese Neuorientierung intern oder extern stellt einen Leistungsanreiz dar.625 Diese Destruktion könnte auch durch Ausübung der Voice mittels der Ausübung der Shareholder-Kontrollerechte zu der Demission des zentralen Managements – im Fall der modernen Hci-Corporate ist dieser Fall durch den Entzug des Kapitals von dem Management de facto gegeben – führen beziehungsweise indirekt über derartige Take-Over-Angebote und über implizite Änderungen der Geschäftsstrategie. Unter der Annahme der Antizipierung dieses Wirkungszusammenhanges durch das zentrale Management kann von einem die Interessen der Finanzkapitalgeber einbeziehenden Verhalten ausgegangen werden.626 An dieser Stelle kann keine eindeutige Aussage darüber getroffen werden, welcher Mechanismus am effektivsten ist,627 vielmehr wird an dem in Deutschland bestehenden Markt für Unternehmenskontrolle aufgrund der starken Verflechtung in der wirtschaftswissenschaftlichen Literatur gezweifelt.628

Exogenes Sanktionierungssystem

Notwendig ist ein die Hci-Corporate-Governance ergänzendes exogenes Sanktionierungssystem, dessen Sanktionierungspotenzial und Sanktionierungs-bereitschaft zu beinflussen keiner der betrachteten Main-Stakeholder fähig ist beziehungsweise sich ex post zu befähigen im Stande ist. Die mögliche endogene Veränderung des Sanktionierungspotenzials und der Sanktionierungsbereitschaft durch Autoimmunisierungprozesse und wechselseitige Verknüpfungen wurden herausgearbeitet.629 Dementsprechend steigt die Bedeutung von rechtlichen Vorschriften im Sinn des US-amerikanischen „Sarbanes-Oxley-Act of 2002“ H.R. 3763 in notwendiger Ergänzung der Hci-Corporate-Governance. Dem entspricht die Vermutung, dass sich hieraus ein weltweiter Standard für ein System interner Kontrolle etablieren wird.630 Jedoch auch hier ist das richtige Maß zu finden, denn „Too much government intervention and excessive regulation will diminish the vitality of market capitalism.“631 Wenn auch vor dem Hintergrund der fortschreitenden Globalisierung ein Standard auf internationaler Ebene als notwendig erscheint, vergleichbar der Notwendigkeit eines internationalen Standards im Bereich der Intellectual Properties, zeigen die Entwicklungen im Rahmen der Findung von einheitlichen europäischen Regelungen die Grenzen durch nationale Gesetze. So steht die auf der 3.Konferenz zum Deutschen Corporate-Governance-Kodex geforderte und sinnvolle Vorschrift der Unabhängigkeit von Aufsichtsratsmitgliedern im Widerspruch zu der deutschen Arbeitnehmermitbestimmung.632 Ebenfalls würde damit die Möglichkeit entfallen, die Aufsichtsräte durch konzernvernetzte Vorstände zu besetzen. Die zuständige EU-Binnenmarkt-Kommission bewertet, unter Feststellung des Dilemmas „Expertise“ versus „Supervision“, die Supersvision als funktional höher. Die EU-Richtlinien sehen vorab nicht vor, die in den USA angestrebte Unabhängigkeit aller Aufsichtsräte zu fordern.633 Diese Ergebnisse könnten bestätigen, dass ein funktionierendes Corporate-Governance-System zwingend auf einer, insbesondere im Bereich der Hci-Company, international standardisierten normativen Grundlage bestehen sollte.

IV.2.3.4 Prämisse: Internalisierung des Störfaktors Wissen als Machtinstrument

„Wir müssen einen klaren Blick dafür entwickeln, was Antitrust in der Wissensökonomie heißt. (...) Wir müssen das Mittel der Kartellgesetzgebung aktivieren, damit wir Monopole über die Infostruktur nachhaltig begrenzen können – Wissensmonopole, die eine der gefährlichsten Machtkonzentrationen darstellen, mit denen wir es jemals zu tun hatten.“634

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Damit werden die hohen Anforderungen an ein ausgewogenes Corporate-Governance-System deutlich:635 Einerseits besteht die Notwendigkeit, für eine Motivation, Induzierung und Bindung von Humankapitalinvestitionen den Humankapitalinvestoren ausreichend Handlungsmacht zu verleihen, andererseits ist sicherzustellen, dass die Shareholder die Fähigkeit behalten, die „Ermächtigten“ weiterhin in angemessener Form zu lenken, führen und zu kontrollieren.636 Weiterhin besteht die Tendenz der spezifischen Investition entlang dem politischen Kalkül: „Rationale Agenten werden Ressourcen in ineffziente Aktivitäten investieren mit dem einzigen Ziel, das Ergebnis der Ex-post-Verhandlungen in ihrem Interesse zu beeinflussen.“637


Fußnoten und Endnoten

512  Ebd., S. 53-81, insbesondere S. 65-69.

513  Vergleiche Kirchner und Richter (2004), S. 4.

514  Rajan und Zingalis (1998), 4 ff.

515  Ricketts (2002), S. 49.

516  Williamson (1985), S 89.

517  Ebd.

518  Williamson (1975), S. 258-259, definiert in dem Sinne: Opportunismus ist eine Anstrengung, um durch Unaufrichtigkeit und Unehrlichkeit individuelle Gewinne bei den Transaktionen zu erzielen. Es ist tiefer als nur das Streben nach eigenen Vorteilen: Opportunismus ist die Durchsetzung von Eigeninteressen mit Hilfe von List.

519  Williamson (1985).

520  Siehe Ricketts (2002), S. 350; zugleich ist der logische Bezug zu Rajan und Zingalis (1998) hergestellt worden.

521  Nach Zingalis (1997), S. 7-10.

522  Hier vereinfachend Betrachtung der USA; Deutschland und Japan haben eine andere Entwicklung, hierzu: Roberts und Stehen (2000), 18 ff.; zu den USA vergleiche insbesondere: Jensen (2000c).

523  Siehe Kirchner und Richter (2004), S. 1 ff.

524  Vergleiche die Ausführungen zu Humankapital in Kapitel III,1-3 sowie Rajan und Zingalis (2000), S. 5 ff.

525  Vergleiche Kapitel II,1.

526  Vergleiche Kirchner (2004), S. 808.

527  Zingalis (1997), S. 12.

528  Zu den Stakeholder Theories und deren Fortentwicklung vergleiche insbesondere: Jensen (2001).

529  Zur Kritik an der klassischen Stakeholdertheorie und deren Ineffizienz durch multiple Ziele und daraus folgende Zielkonflikte siehe auch Jensen (2001).

530  Vergleiche hierzu insbesondere die Ansätze zum Stakeholdervalue-Begriff bei Charreaux und Desbrières (2001).

531  Siehe Richter und Furubotn (1999), S. 429.

532  Vergleiche hierzu die Ausführungen zu der natürlichen Allianz zwischen dem Management und den übrigen Stakeholdern, exklusive den Shareholdern, oben Kapitel II,2 insbesondere 2.2.3, sowie Hellwig (2000), S. 122; zu den dem Stakeholderansatz zugrunde liegenden politischen Prinzipien siehe Hutton (1995), S. 286 ff.

533  Vergleiche hierzu auch Stone (2001), S. 39 ff., und die Ausführungen zum gesellschaftspolitischen Wandel und seinen notwendigen Implikationen: Beachtung, Anerkennung und Bewertung von Humankapital, insbesondere bei der Aufstellung von Normen sowie der Durchsetzung von Rechten vor Gericht. Die Akzeptanz neuer Arbeitsbeziehungsformen ist zu erhöhen, sowohl hinsichtlich des Primär- als auch des Sekundärhumankapitals.

534  Siehe hierzu insbesondere Rajan und Zingalis (1998), S. 12 ff.

535  Furubotn/Richter (1999), S. 7.

536  Im Sinn von Wu (1989); siehe Ricketts (2002), S. 267.

537  Wie von Berle und Means (1932) in ihrem bahnbrechenden Werk herausgearbeitet.

538  Siehe Ricketts (2002), S. 271-290.

539  Siehe Rajan und Zingalis (2000), S. 13 ff.

540  Unternehmer im Schumpeterschen Sinn, siehe Ricketts (2002), S. 65-69.

541  Schumpeter (1954), S. 555.

542  Siehe Ricketts (2002), S. 80 und 265 ff., die folgenden Ausführungen greifen insbesondere die Gedanken von Wu (1989) auf.

543  Zingalis (1997), S. 5. Dieser Ansatz steht im Gegensatz zu den zwei Hauptdefinitionen der Unternehmung in der Literatur: die Unternehmung als eine Verknüpfung von Verträgen im Sinn von Alchian und Demsetz (1972) und die Unternehmung als eine Ansammlung von physischen Assets in gemeinsamem Eigentum zum Beispiel im Sinn von Grossman und Hart (1986), Hart und Moore (1990).

544  Hier insbesondere im Hinblick auf den klassischen Prinzipal-Agent-Ansatz zum Beispiel nach Jensen und Meckling (1976), S. 329-352.

545  Wu (1989), S. 224: „The long historical evolution towards functional specialisation among the factors of production had reached its destination.“

546  Vergleiche oben Kapitel III,1.

547  Vergleiche Ricketts (2002), S. 266.

548  Vergleiche ebd., S. 80.

549  Ebd., S. 66.

550  Vergleiche ebd., S. 266.

551  Im Sinn von Berle und Means (1932).

552  Vergleiche hierzu in Kapitel III,1-3 die Ausführungen zu Humankapital.

553  Hayek (1945), S. 132.

554  Siehe Kapitel II,1 und III,5 in Verbindung mit Kapitel III,1 und Kapitel III,3, insbesondere auch Hellwig (2000), S. 98 ff. und Kirchner und Richter (2004), S. 1 ff.

555  Siehe Rajan und Zingalis (2000), S. 14 ff.

556  Ebd., S. 13.

557  Ebd., S. 4: Ihre Arbeit basiert neben zwei weiteren Handlungs- und Kontrollmachtfaktoren innerhalb einer Organisation (individuelle Verhandlungsfähigkeit, Machtverteilung aufgrund der Struktur der Verhandlungsregeln) auf dem Machtfaktor der Kontrolle eines Individuums über eine Ressource. Ebd. S. 11: Die kritische Ressource der Vergangenheit, das physische Kapital wurde abgelöst durch das Humankapital.

558  Vergleiche hierzu oben Kapitel III,??.

559  Rajan und Zingalis (2002), S. 15.

560  Siehe Ricketts (2002), S. 266.

561  Vergleiche Wu (1989), S. 253.

562  Ricketts (2002), S. 266.

563  Ebd.

564  Ebd., vergleiche auch 204 ff.; Rajan und Zingalis (2002) S. 11 ff.

565  Ricketts (2002), S. 267.

566  Ebd.

567  Ebd., S. 266, vergleiche auch Ricketts (2002), S. 409.

568  Siehe hierzu Ausführungen unten.

569  Siehe Kircher und Richter (2004), S. 2.

570  Die Einbeziehung weiterer Interessen und Nutzenvariablen sei an dieser Stelle zwecks Komplexitätsreduktion zurückgestellt, ohne damit jedoch grundlegende Einsichten zu verzerren. Siehe auch Ricketts (2002), S. 266 ff.

571  Zur Suche nach Eigenkapitalgebern in Abhängigkeit von deren Anlagestrategien siehe unten und die empirische Studie bei Deininger, Kaserer und Roos (2002), sowie O’Barr und Conley (1992), S. 48 ff.

572  Vergleiche Ricketts (2002), S. 266.

573  Vergleiche ebd., S. 271 ff.

574  Vergleiche Schneider (1998), S. 1474.

575  Hinsichtlich der Anlagestrategien der internationalen institutionalen Anleger zum Beispiel lassen sich mit Eckert (2004), S. 308 ff., und O’Barr und Conley (1992), S. 48 ff., zwei Strategietypen unterscheiden: Die als „Indexierung“ bezeichnete Strategie impliziert, dass die dieser Strategie folgenden institutionellen Investoren durch ihr Portefeuille spezifische Marktindizes nachbilden. Um demzufolge die Nachfrage nach Eigenkapitalanteilen seitens institutioneller Investoren, die eine Strategie der Indexierung anwenden, zu stimulieren, sollte das Management anstreben, in spezifischen Kapitalmarktindizes enthalten zu sein beziehungsweise das spezifische Gewicht, mit dem das Unternehmen in einem Index repräsentiert ist, zu erhöhen (hierzu speziell die empirischen Ergebnisse bei Deiniger et al. (2002)). Hierbei werden diese Bemühungen durch die Steigerung der Marktkapitalisierung unterstützt. Als eine zweite Strategie kann die „Stock Picking“-Strategie genannt werden: Hierbei wird der Versuch unternommen, die Entwicklung eines bestimmten Marktindex zu überbieten, überdurchschnittliche Renditen zu erzielen.

576  Siehe Wu (1989) und Ricketts (2002), S. 266. Siehe hierzu Ricketts (2002), S. 81: „Indem die Unternehmung ein Instrument für die Ausübung der Entrepreneurship ist, haben wir uns daran zu gewöhnen, dass ein signifikanter Teil des Einkommens der in der Unternehmung Tätigen aus Entrepreneurial Profit besteht.“

577  Vergleiche Rajan und Zingalis (2000), S. 14 ff.

578  Vergleiche Kirchner und Richter (2004), S. 4.

579  Insbesondere von Berle und Means (1932) formuliert.

580  Siehe Richter und Furubotn (1999), S. 267 ff.

581  Siehe Kirchner (2004), Managerialismus, S. 805-813.

582  Siehe insbesondere Baumol (1967), S. 45 ff., Williamson (1963), Marris (1964), S. 29 ff., Marris und Wood (1971), Marris (1971), weiterhin auch Aron (1967), Galbraith (1967), Nichols (1969).

583  Siehe Richter und Furubotn (1999), S. 197 ff.

584  Vergleiche Marris und Müller (1980).

585  Kirchner, (2004), S. 811.

586  Richter und Furubotn (1999), S. 268.

587  Siehe Richter und Furubotn (1999), S. 198.

588  Rajan und Zingalis (1998), S. 1-37.

589  Rajan und Zingalis (2000), S. 19.

590  Ebd.

591  Zur aktuellen Bedeutung von Zugang siehe auch: Rifkin (2000).

592  Rajan und Zingalis (2000), S. 20.

593  In Anlehnung an Enteman (1993), S. 161.

594  Hier gemessen an dem branchenüblichen beziehungsweise allgemeinen Marktzins, beziehungsweise je nach Anlagestrategie des jeweiligen Investors, siehe Eckert (2004), S. 311.

595  Wu (1989), S. 227.

596  Siehe auch die Analysen von Shapiro (1983).

597  Im Sinn von Rajan und Zingalis (2000), S. 19 ff.

598  Der US-amerikanische „Sarbanes-Oxley-Act of 2002“, H.R. 3763, stellt einen derartigen Rahmen dar.

599  Kreps (1990), S. 92.

600  Kirchner und Richter (2004), S. 2.

601  Im Sinn zum Beispiel von Carmichael (1989), S. 81.

602  Telser (1980), S. 29.

603  Siehe Richter und Furubotn (1999), S. 255.

604  Siehe Telser (1980), S. 27.

605  Ricketts (2002), S. 414.

606  Siehe Richter und Furubotn (1999), S. 256.

607  Siehe Williamson (2000), S. 15.

608  Ricketts (2002), S. 267.

609  Marshall (1925), S. 198, betonte: „change may be carried to excess; and when population shifts so rapidly, that a man is always shaking himself loose from his reputation, he loses some of the best external aids to the formation of a high moral character.“

610  Ricketts (2002), S. 414.

611  Weber (1990), S. 383.

612  Sen (1987), S. 18.

613  Im Sinn von zum Beispiel Carmichael (1989), S. 81.

614  Telser (1980), S. 29.

615  Zur geringen Sanktionierungsbereitschaft von ehemaligen Mitgliedern des Vorstands in ihrer Funktion als Aufsichtsrat siehe Hoskisson et al. (2002), S. 701 f., zur geringen Sanktionierungsbereitschaft infolge der wechselseitigen Vernetzung siehe Baums und Fraune (1994), S. 13 ff.

616  Siehe Telser (1980), S. 27.

617  Siehe Kirchner und Richter (2004), S. 2.

618  Zu den möglichen Veränderungen des Sanktionierungspotenzials siehe Eckert (2004), S. 291, insbesondere zu den Stimmrechtsbeschränkungen Baums (1990), S. 222.

619  Siehe die Zieldefinition in dem „Sabanes-Oxley-Act of 2002“, H.R. 3763, S. 1: „To protect investors by improving the accuracy and reliability of corporate disclosures made pursuant to the securities laws, and for other purposes“. Siehe insbesondere „Sabanes-Oxley-Act of 2002“, H.R. 3763, Title III – Corporate Responsibility, Section 302, Corporate Responsibility for Financial Reports, und Title IV – Enhanced Financial Disclosures, Section 403, Disclosures of Transactions involving Management and Principal Stockholders, Section 404, Management Assessment of Internal Control.

620  Vergleiche Kirchner und Richter (2004), S. 2, Rappaport (1999), S. 5.

621  Manne (1965), S. 112, siehe auch Meier-Schatz (1985), S. 94 f.

622  Vergleiche Flassak (1995), S. 149, Manne (1965), S. 113.

623  Vergleiche Jensen und Ruback (1983), S. 6, Easterbrook ((1984), S. 564.

624  Jensen und Ruback (1983), S. 6.

625  Vergleiche Postlewaite et al. (2002), S. 3 ff.

626  Vergleiche Dufey und Hommel (1997), S. 192 f., Easterbrook (1984), S. 564, Flassak (1995), S. 160 f., Manne (1965), S. 112 ff., Wenger und Hecker (1995), S. 52.

627  Siehe Kirchner und Richter (2004), S. 2.

628  Vergleiche Baums (1992), S. 12, Böhm (1992), S. 37 ff., Fraune (1996), S. 64, Schmidt et al. (1997), S. 65.

629  Siehe Kapitel III,5 und Eckert (2004), S. 291 ff. und Anmerkungen dort.

630  Siehe White Paper Detecon (Schweiz) 2004.

631  Kirchner und Richter (2004), S. 4.

632  „EU bereitet europäische Regeln für die Unternehmenskontrolle vor“, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, 25.06.04, S. 13.

633  Siehe Anmerkung oben.

634  Shulman (1999), S. 190.

635  Zu den Konflikten infolge von Machtungleichgewichten siehe insbesondere Hansmann (1996), Rajan und Zingalis (1998).

636  Rajan und Zingalis (2000), S. 32.

637  Zingalis (1997), S. 8.



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04.09.2007